第二章 问题的导入：兼并风险决定
一. 企业兼并的概念
¨ 兼并的基本内涵
依照国际惯例，在市场经济中的企业兼并是企业变更和终止的方式之一，是企业竞争中优胜劣汰的正常现象，也是市场经济高度发展的产物。在英文词汇中，兼并一词是merger，意指“两家或更多的独立的企业合并组成一家企业，通常由一家占优势的企业吸收另一家或更多的企业。”另外，单词acquistion（收购）、takeover（接管）、divestitute（抛售）、spin-off（支解）等都是兼并收购用语的一部分，而且在特定的场合下它们的区别是很重要的，但在本书中我们把它们统归于一般意义上的兼并。
企业兼并是两个或两个以上的企业结合在一起，企业的资源支配权随之发生转移的的经济行为。兼并企业获得了对目标企业资产的部分或全部的支配权，因而就发生了企业间的结合。这种结合包括以资产取得为表征的吸收合并，也包括几个企业合资建立新公司的经济行为。在吸收合并的过程中，大多数情况下是通过取得一个企业的股份而获得其支配权，这种方法有通过友好协商方式而取得的，也有通过敌意收购而实现的。不管方式如何变化，资源支配权的移转是兼并的共同特征。
一般来说，企业扩张的形式主要有两种：一种是企业把资本（自有资金和借入资金）投向各种生产要素，将生产资料、劳动力、技术、信息等组成一体，产生新的经营资源，予以扩大再生产；一种是通过市场取得另一个企业的经营资源，将这个企业的生产要素纳入到本企业的系统里，予以扩大再生产。前一种我们称之为企业的内部增长，后一种我们称之为外部扩张。外部扩张主要是通过兼并来实现的，企业基于扩大利润的内在需求，而谋求扩大目前的经营规模，获得新的技术，开发新的市场，以资金来换取别的企业的经营资源。
企业作为国民经济的基本细胞，是进行生产要素合理配置、经营资源有效移转的主要场所。企业兼并的形成与发展，决定于社会生产力的发展水平。社会发展到一定阶段，在一定生产力基础上才能出现企业兼并，生产力水平高低决定了企业兼并的组织形式、技术特点和规模大小。
在我国，因经济区域发展的不平衡，在不同的经济区域，相应地企业兼并会表现出不同的内涵。
在初期阶段，企业为了利润的增长，在分散的生产同一类型的产品的小型企业之间进行合并，将同一部类的许多小企业合并为少数大企业，以达到扩大规模的目的，可用公式表述如下：
EA1+EA2+EA3=EA
企业达到一定规模后，为了进一步满足扩大利润的需求，对其他部类企业进行兼并，兼并后对企业的资产和各种生产要素进行重新组合，成为一个由兼并企业和目标企业共同组成的一个新的企业，可用公式表述如下：
EA+EB=EAB
日益增多的大型企业，拥有了雄厚的资金、技术、人才等优势，为了进一步扩展势力范围，以兼并企业为主体，选中其他目标企业进行收购，获取一定的控制权，目标企业成为兼并企业的一个组成部分，同时目标企业的法人地位丧失并移转，可用公式表述如下：
EA+EB=EA+
随着兼并的发展，比如说西方在60年代兼并高潮后，形成了大量混合兼并企业，不久这些企业呈现出臃肿庞杂、管理失效的弊端，对企业的发展十分不利，为了摆脱困境，这些混合企业将非主体部门予以分解出售。后来，敌意接管曾经风盛一时，接管后的敌意接管者将企业的优势部门予以支解出售，以获取巨额现金还债和高额利润。对这两种现象我们引入一个“负兼并”的概念来描述它，用公式表述如下：
EA - EB=EA—
¨ 广义上的企业兼并
随着市场经济发育得更加成熟，西方国家的企业兼并活动从本世纪80年代开始发生了很多新的变化，也给企业兼并的内涵扩展了新的内容，以企业重组为特征的企业兼并已日渐成为兼并领域的主要方式。
企业重组的含义非常广泛，包括企业扩展、企业分立、企业控制和股权调整。下面对它们进行了简单的归类解释：
u 企业扩展
A 兼并收购
其形式主要有承担债务式（即在资产与债务等价的情况下，兼并企业以承担目标企业债务为条件接收其资产的兼并方式）；购买资产式（即兼并企业出资购买目标企业资产的兼并方式）；吸收股份式（即目标企业的所有者将目标企业的净资产作为股金投入兼并方，从而成为兼并企业的一个部门的兼并方式）、购买股票式（即兼并企业在公开市场上购买目标企业部分或全部股票的兼并方式）。
B 溢价收购
实际上，投资企业所从事的企业重组活动一般是兼并收购。若收购方对取得目标企业的控制权十分感兴趣，它要求目标企业股东转让或以溢价出售其所持有股份。
C 合资企业
合资企业的形式在企业重组中仅占很小的比例，仅作为合资双方的一种投资形式。
u 企业分立
A 子公司分立
子公司控股权的分立使得子公司作为一个有独立法人地位的企业而分立出来，子公司现有股东的持股比例同在母公司的持股比例相同。子公司分立后，它可以实施和与母公司不同的发展战略。
B 财产剥夺
其主要是指通过全部出售、雇员购买、清偿债务等方式处置某一项资产或投资。也指一家公司奉命分摊另一家公司的大量数额的股票。从购买角度看，它实际上是一种企业扩展的一种形式。
C 股权分割
将一个公司的股权出售给一个新的股东，由此分立出一部分股权，并构成一个新公司的股份，新股东对新产生的公司具有控股权。
u 企业控制
A 溢价购回
目标公司以高于市场价格的价格购回本公司股票。当目标公司宣布购回自家股票后，股价会因购并可能失败之利空消息而下跌。但一般而言，由于目标公司购回股票以致流通筹码减少，反而会使目标企业更容易被收购。
B 静置协议
其指在溢价购回中，收购方与目标公司自愿签定的“停止投资协议书”，约定收购方在未来不再投资目标公司的股票。
C 反收购条款
其是指在遭受兼并收购攻击之前，目标公司往往会在公司章程中加入一些条款，使其难以被收购，或提高收购的成本以使敌意收购者知难而退。这些条款一般包括：1）每年改选董事会；2）限制董事的资格，目标公司可依据企业的性质，自行对法律规定的董事资格予以限制，以增加收购方的困难；3）超级多数条款，即若要更改公司章程中的反收购条款，也必须经过超级多数股东同意。
u 股权调整
A 互换收购
即通过负债或以优先股交换目标公司的普通股，或以兼并公司的普通股换取对目标公司的债权。以负债交换普通股提高了公司的财务杠杆。
B 股份回购
公司在公开市场上买回自己的股票，这种方式一般是在本公司股票价值偏低时进行。因为这种回购行为减少了市场上已公开发行的股份数额，所以其结果会增加每股收益，提高股东持有的剩余股票的市场价值。
C 私人控股
其指私人投资者通过在公开市场购买股票将公众股份公司的股份转为私人持有并控股。这种情况一般发生在公司股票的市场价格大大低于其帐面价值。
D 杠杆收购
其指通过债务融资接管公司。最常见的情况是，兼并者向金融机构借债，同时以目标公司的资产作为抵押保证，实现收购行为，然后用目标公司的现金流抵债。公众股份公司转为私人控股时，公司管理层通常运用杠杆收购来保持对公司的控制权。
从上可知，上面引述的各种方式是兼并概念在企业实际运作中的变体，或者是和兼并紧密相关的一些操作手段，其同样具有兼并的一些基本特征，在以后对兼并进行的分析研究中，同样可以将它们纳入到兼并的范畴。
¨ 兼并的两种划分方式
为便于以后的分析，本书中引述了两种对兼并的划分方式。一种是通常的按行业相互关系来划分，另一种是按中国兼并市场中实际操作类型来划分。
u 按行业相互关系划分
A 横向兼并
其指两个（或两个以上）在同一行业生产同一产品的企业的兼并，如生产同类商品的厂商间或是在同一市场领域出售相互竞争的商品的销售商之间的兼并。横向兼并的结果使资本在同一生产、销售领域或部门集中，优势企业得以吞并劣势企业组成横向托拉斯，从而扩大生产规模以达到新技术条件下的最佳经济规模。在实质上，横向兼并的目的在于消除竞争，扩大市场份额，增加兼并企业的垄断势力和形成规模效应。此种兼并形式在早期兼并中非常流行。
采用横向兼并形式的基本条件是，兼并企业有内在需要而且有能力扩大自己产品的生产和销售，兼并双方企业的产品及产品的生产和销售有相同或相似之处。政府一般对企业的横向兼并持较严格的限制态度，目的是为了防止垄断的发生。
B 纵向兼并
其指经营同一种类的产品但处于不同经营环节的企业之间的兼并。如产品的生产商和产品的销售商或其原料供应商之间的兼并。优势企业将与本企业紧密相关的前后顺序的生产、营销过程的企业兼并过来，以形成纵向生产一体化，由于它们对彼此间的生产状况比较熟悉，有利于兼并后的相互融合。纵向兼并主要集中在加工制造业和与此相关的原材料、运输贸易公司，它在西方公司发展史上也占有重要地位。纵向兼并的优点是能够扩大生产经营规模，节约通用的设备和费用等，可以加强生产过程和各环节的配合，有利于协作化生产。
C 混合兼并
其指既非竞争对手又非现实中或潜在的客户或供应商的企业间的兼并。混合兼并根据兼并目的又分为三种形态：如果企业的目的在于扩大企业的产品经营种类，在相关产品市场上的兼并就是产品扩张型兼并；市场扩张型兼并是指两个地理上的经营市场完全不相重叠，企业为扩大其竞争地盘而对它尚未渗透的地区生产同类产品的企业进行兼并；而纯粹的混合兼并则是那些生产和经营彼此间毫无联系的产品或服务的企业之间的兼并。
混合兼并的主要目的在于减少长期经营一个行业所带来的风险。与横向兼并和纵向兼并相比，混合兼并因兼并企业和目标企业没有直接的业务关系，其兼并目的往往较为隐晦而不易被察觉、利用和限制，有可能降低兼并成本。
与混合兼并密切相关的是企业的多元化经营战略，这种经验战略是当代一些跨国企业尤为青睐的一种全球发展战略。按照多元化经营战略，跨国公司或采取合资形式，或采取兼并方式，向本企业的非主导行业投资或开辟新的业务领域和产品市场，以便减少经营的局限性、分散投资风险和扩大企业知名度。
u 按中国兼并市场实际操作类型划分
A 产权市场的兼并
产权市场的兼并主要表现为行政化与市场化相结合。在80年代，由企业自发萌动到有政府指导，到90年代，随着产权交易市场的迅速发展，产权市场的兼并已成为主要的兼并形式。
1） 保定模式：在市政府直接参与下进行，偏重于本地区产业结构调整。政府采取自上而下程序，以所有者身份进行干预、引导，促进企业兼并。
2） 武汉模式：政府强调兼并双方从自愿互利角度出发，采取自下而上程序，经过充分协商达成协议，报政府主管部门批准。
3） 全产权转让：破产或隐性破产企业，将全部产权（包括资产、债务和职工）转让给兼并企业；或折股分散出售，由集体或个人购买。
4） 分权转让：被兼并企业将土地、厂房、设备等的使用权转让，所有权仍归公有；或将部分产权转让。这种方式因不规范，给兼并企业日后的运营带来风险。
B 通过股市兼并
随着中国证券市场的建立和发展，特别是上海和深圳两地证券交易所的设立，通过股市实现兼并的行为在增加。
1）收购二级市场股权：这种模式指投资公司在二级市场上通过收购某股份公司发行在外的流通股票，成为公司大股东乃至控股，以期改组该股份公司董事会和改变企业原有战略目标、发展方向和业务内容等。所谓“宝延、万申模式”。
2）标购股份公司法人股：即以协议标购方式进行收购某上市公司法人股权。所谓“光大──玉柴模式”，中国光大信托投资公司协议受让广西玉林柴油机厂在STAQ系统流通的法人股。
3）协议转让股份公司国家股：即协议转让某上市公司国家股权，国家股权的一部分转为法人股权。所谓“恒通──棱光模式”。
4) 股东联合声明方式：即以突然袭击方式发表股东联合声明，企图获得对上市公司董事会的改组权。所谓“君安──万科模式”。
